需求修复在即 军工反转可期？｜招商证券“招财杯”etf实盘大赛,国防,订单,行业20241008-凯发k8凯发

需求修复在即 军工反转可期？｜招商证券“招财杯”etf实盘大赛,国防,订单,行业

全(quan)景网：今(jin)年以来，a股市场持续震(zhen)荡，根据申万一级行业分类，我们注意到，国防军工(gong)板(ban)块上半年跌幅(fu)超过18%。而军工(gong)板(ban)块在2021年见顶后，已经调整三年了，复(fu)盘这轮军工(gong)板(ban)块的调整，您认为主要的因素有哪些？

陈龙：国防军工(gong)板(ban)块这一轮大周(zhou)期背后最核心的逻辑，是跟(gen)着行业的景气周(zhou)期走。

军工(gong)本(ben)质上是一个偏景气成(cheng)长(chang)的赛(sai)道，景气指标也相对简单，跟(gen)着订(ding)单增速(su)走。2021年，“十四五”规划定稿，军工(gong)行业迎来了“十四五”大订(ding)单的落(luo)地，进而带来了行业景气度的脉冲式爆发。但(dan)在2021年爆发之后，行业订(ding)单增速(su)从2022年开始下滑，行业景气度也随之回调，并持续到了去年上半年。正常情况下，去年下半年将迎来“十四五”第二批次订(ding)单的落(luo)地，但(dan)却迎来了新(xin)一轮军改，且(qie)新(xin)闻报道军改还有不断扩大、升级的态势，因此第二批次订(ding)单落(luo)地时间延迟，行业景气度持续回调。

总体而言，景气周(zhou)期、行业改革，叠(die)加资金面的出清，多重因素使(shi)得(de)国防军工(gong)板(ban)块在过去的2—3年时间里出现了比(bi)较深度的调整。

公(gong)募基金配置比(bi)例上行，当前估值安全(quan)边际(ji)较高

全(quan)景网：市场不少观点认为，军工(gong)板(ban)块现在是估值底、业绩底和资金底的三重底部。对于这类观点您有何解读？目前的估值是否具(ju)有吸引力？

陈龙：我认可这个三重底的观点。从股价的角度看，自2月跟(gen)随大盘见底后，国防军工(gong)基本(ben)上也进入到震(zhen)荡磨底的过程。

首先，业绩方面，一季报是个拐点。今(jin)年一季报，国防军工(gong)面临巨(ju)大压力，一方面是去年维持了较高的基数，另一方面是一季报验证了本(ben)轮景气下行周(zhou)期的谷底，一些核心的军工(gong)白马几乎都出现了收入、利(li)润大幅(fu)负增长(chang)的情况，这在历史上非常罕见。我们把国防军工(gong)的拐点定位在4月中旬(xun)，那时一季报预期较为明朗(lang)，股价也消化得(de)相对充分。在4月中旬(xun)之后，军工(gong)板(ban)块没有再创新(xin)低，即使(shi)在大盘持续创新(xin)低的背景下，军工(gong)板(ban)块的股价也能维持震(zhen)荡偏上行的态势。

其次，资金方面，2020—2021年机构资金持续流入，但(dan)在行业景气下调后，资金也在持续净流出，这一态势在今(jin)年二季度出现了积极变化。目前，公(gong)募基金披露二季报，主动偏股型基金在国防军工(gong)行业的配置比(bi)例出现了积极的上行信号，当时市场也在股价上给予了积极的反馈。另外(wai)，参(can)考历史经验，公(gong)募基金一旦开始增持某一板(ban)块，且(qie)未来这一板(ban)块的景气度能够持续兑现，那么资金流入可能会有一定的惯性。因此，在今(jin)年整个a股缺乏增量资金的背景下，某些板(ban)块获得(de)资金的青睐，无疑是具(ju)有吸引力的。

第三，估值方面，军工(gong)板(ban)块的估值相对复(fu)杂，我个人倾向于找具(ju)有代表性的军工(gong)白马的估值作为参(can)考。军工(gong)板(ban)块中有部分公(gong)司是不太(tai)能通过业绩判断估值的，所以跟(gen)踪核心公(gong)司的估值具(ju)有更好(hao)的参(can)考意义。我们也挑选了两家龙头公(gong)司，不管是静态估值还是动态估值，目前基本(ben)上都已经回到了2020年6月之前的水平，也就是“十四五”景气度兑现之前的水平，目前的估值我认为具(ju)有较高的安全(quan)边际(ji)。

提前关注订(ding)单前置信号，财(cai)报更多作为事后验证

全(quan)景网：您提到当前军工(gong)板(ban)块已经调整到2020年6月（上一轮景气周(zhou)期启动）之前的位置，并认为具(ju)备较强安全(quan)边际(ji)。但(dan)从产业上看，利(li)润端还是没有实现稳定的成(cheng)长(chang)，对于伪成(cheng)长(chang)的质疑，您认为应该如何理解？

陈龙：军工(gong)行业投(tou)资与其他(ta)成(cheng)长(chang)板(ban)块投(tou)资有所不同。一方面，军工(gong)板(ban)块会有一些前置信号以及提前布局的资金。虽然军工(gong)是to g的商业模式，景气跟(gen)着订(ding)单走，但(dan)除了订(ding)单外(wai)，还会有一些偏前置的信号，比(bi)如订(ding)单落(luo)地前可能会有相应的官方规划或(huo)者(zhe)高层(ceng)决策。上一轮行情就主要由“十四五”规划牵引，这也是上一轮订(ding)单在2021年正式落(luo)地，但(dan)行情早在2020年就已经启动的原因，因为2020年“十四五”规划已经定稿。目前，市场关注的重点在于军改什么时候进入尾声(sheng)。理论(lun)上讲，只要军改能够收尾，未来订(ding)单落(luo)地就值得(de)期待，所以大家会跟(gen)踪一些关键岗位的人事调整等信息，一旦捕捉到积极变化，可能就会开始提前布局。

另一方面，订(ding)单是分节奏、分环节的，考虑到下游主机厂在跟(gen)军方签订(ding)订(ding)单时有一定的保密性，没有办法通过公(gong)开信息获取，所以大多时候我们会通过跟(gen)踪上游配套公(gong)司的订(ding)单变化，提前获得(de)下游主机厂的订(ding)单变化情况，从而引导(dao)整个军工(gong)行业的投(tou)资。

总之，军工(gong)投(tou)资有比(bi)较高的技(ji)巧性，需要提前捕捉各方面的信息，而不是通过财(cai)报捕捉公(gong)司收入、利(li)润的改善，因为到这时，板(ban)块行情往往已经走到非常可观的阶段，至少已经走过了困境(jing)反转的阶段。当然，财(cai)报也很重要，其更多是作为事后的验证，当财(cai)报验证之后，可能会推动整个行情的持续，而在财(cai)报验证之前则关注订(ding)单情况，订(ding)单之前则关注军改进展。

军工(gong)总需求预期：整体稳健增长(chang)、子行业或(huo)爆发

全(quan)景网：上一轮牛市中，市场对于国防军工(gong)板(ban)块的观察主要集中于“合同负债”科目，将其作为业绩发力的领先指标。最近多个季度，该指标趋势确实有所放(fang)缓。从总量上看，全(quan)球军费也在持续增长(chang)。您对于未来军工(gong)的总需求预期是怎(zen)样的？

陈龙：首先解释一下为什么可以通过“合同负债”识别军工(gong)的订(ding)单，核心在于：下游主机厂跟(gen)军方签订(ding)订(ding)单合同时，军方往往会先付一笔预付款，一般在40%—50%左右。比(bi)如主机厂跟(gen)军方签订(ding)了100亿的订(ding)单合同，那么正常来讲，军方会预付40—50亿的预付款给主机厂公(gong)司，而主机厂公(gong)司拿到这笔钱后，会记录在合同负债的科目里，所以大家可以通过合同负债大概推算背后订(ding)单的总金额，或(huo)者(zhe)通过合同负债的变化计(ji)算出报告期内大概获得(de)的新(xin)增订(ding)单。顺着这一指标，汇总几家下游航(hang)空主机厂公(gong)司的合同负债，我们在2021年中报看到了合同负债的跨越式增长(chang)，并在事后确认了整个军品大额订(ding)单的落(luo)地。在此之后，我们也看到了整个合同负债呈现持续下行的趋势。因此，未来如果新(xin)一轮订(ding)单落(luo)地，我们也将看到合同负债出现明显拐点或(huo)者(zhe)明显增长(chang)，这是一个非常有效的通过公(gong)开渠道验证或(huo)者(zhe)跟(gen)踪军工(gong)订(ding)单变化的核心指标。

关于全(quan)球军费的持续增长(chang)以及军工(gong)总需求的预期，由于这两年全(quan)球局部冲突不断爆发，包(bao)括俄乌、巴以等等，一些国家包(bao)括发达国家在内纷纷调整国防预算，我国在国防预算上也有一个总量的需求。近几年，我国国防预算保持着较为平稳的增长(chang)，增速(su)基本(ben)维持在6%—8%之间，今(jin)年大概7.1%，这一增速(su)保证了军工(gong)大盘比(bi)较稳健的增长(chang)。对于军工(gong)行业，我认为未来长(chang)期在整体上还是维持相对稳定的增长(chang)，可能某些子行业在某些阶段会出现爆发式增长(chang)，比(bi)如2021年的航(hang)空领域，因为大额订(ding)单的落(luo)地迎来了跨越式增长(chang)。从长(chang)周(zhou)期的维度，国防军工(gong)依然具(ju)备一定的吸引力。

全(quan)景网：在这个问题上，我想追问一下，自今(jin)年6月下旬(xun)以来，一系列军工(gong)企业较大金额订(ding)单持续披露，这些披露的大订(ding)单，集中在哪些方向上？有怎(zen)样的特(te)点？是否观察到某个或(huo)某些强势领先的产业性的趋势？

陈龙：从今(jin)年6月以来，陆陆续续有上游配套公(gong)司发布签订(ding)重大合同的公(gong)告，梳理下来，主要集中在两大领域：一是偏导(dao)弹、弹药(yao)领域。弹药(yao)是消耗品，本(ben)质上是刚需。近两年我国有很多实战(zhan)演练，所以哪怕有军改的扰动和大订(ding)单周(zhou)期的调整，但(dan)不影响(xiang)弹药(yao)的需求。其中还有一个小背景，大概两年前，弹药(yao)受到一些安全(quan)生产因素扰动，导(dao)致去年弹药(yao)的供给受限(xian)，从而被动消耗库存，所以现在弹药(yao)的库存水平相对较低，今(jin)年就有比(bi)较强烈的补库存需求。因此，不少订(ding)单集中在导(dao)弹、弹药(yao)领域，包(bao)括比(bi)较特(te)殊的一类叫远程火箭弹，也是未来可能在战(zhan)场上用得(de)较多的武器装备。

还有一个方向与卫星互联网有关，这也是近期市场关注的热(re)点之一。在商业航(hang)天领域，我国的g60星链开始正式进入批量发射阶段，这一领域将带来一些偏生产性的订(ding)单。

当然，上述两大方向均具(ju)备阶段性，也会对整个板(ban)块形(xing)成(cheng)局部的催化，比(bi)如与远火有关的配套订(ding)单落(luo)地，会对远火相关子板(ban)块的上市公(gong)司股价带来比(bi)较积极的催化，但(dan)总体上还是偏点状、偏局部的，对整个板(ban)块贝塔性的催化还较为有限(xian)。因为对于整个板(ban)块而言，市场依然希望看到大体量的订(ding)单，比(bi)如航(hang)空领域与战(zhan)斗机有关的订(ding)单，如果这些订(ding)单能够落(luo)地，对整个板(ban)块的正面影响(xiang)会更强烈。目前，我们需要保持一定的耐心，才(cai)能真正迎来整个订(ding)单密集落(luo)地的时间窗口。

三季度开始业绩将呈中高速(su)增长(chang)，至少持续四个季度

全(quan)景网：现在逐步进入a股中报季，陆续有公(gong)司披露上半年的业绩。根据您对上半年行业情况的跟(gen)踪，您觉得(de)在财(cai)报期有哪些重点变化可以观察验证？

陈龙：总体上看，我们在中报中关注到了军工(gong)板(ban)块一些积极的变化。从业绩预告来看，虽然军工(gong)板(ban)块业绩同比(bi)依然有大幅(fu)下滑，但(dan)下滑幅(fu)度有一定的收窄，也有一批公(gong)司环比(bi)出现了明显改善。因此，对中报的判断维度要更加多元化，因为从同比(bi)的角度看，去年的基数依然很大，在行业大的经济周(zhou)期没有明显变化的情况下，期待单个季度出现积极的变化不现实；但(dan)从环比(bi)的角度看已经出现好(hao)转。对很多资金而言，环比(bi)好(hao)转也是一个积极的信号，因为在a股，多年来大家都非常看重这一边际(ji)变化，本(ben)质上只要出现边际(ji)的好(hao)转，那么股价上就能给予比(bi)较积极的反馈。

今(jin)年7月份，整个军工(gong)板(ban)块呈现先抑后扬(yang)的趋势，“先抑”本(ben)质上还是在消化中报的一些压力，一旦把这些压力消化完，整个板(ban)块又会重新(xin)走出修复(fu)的行情，进而开始重新(xin)博弈。后续新(xin)一轮订(ding)单的落(luo)地，我觉得(de)核心还是要展望未来几个季度的财(cai)报情况，全(quan)年来看节奏比(bi)较清晰：一季度谷底，二季度环比(bi)出现小幅(fu)改善，三季度开始改善或(huo)出现加速(su)态势。因为一方面，从6月开始很多备产订(ding)单在逐步落(luo)地，这些二季度落(luo)地的订(ding)单必(bi)然会反映(ying)到三季度上市公(gong)司的收入和利(li)润上；另一方面，从去年下半年开始，军工(gong)板(ban)块业绩基数就下来了，所以三季度单季度应该能看到更大比(bi)例的改善，甚至单季度出现同比(bi)转正，不排除两位数增长(chang)的可能。业绩改善态势至少可以持续到明年上半年，因为从去年三季度到今(jin)年二季度都是低基数状态，且(qie)行业从今(jin)年二季度开始逐步走出原有困境(jing)，进入困境(jing)反转阶段。也就是说，相关公(gong)司财(cai)报预计(ji)从今(jin)年三季报开始，将经历至少4个季度的中高速(su)增长(chang)，即增速(su)达到20%以上水平，这一边际(ji)变化将吸引一批资金的关注。

传统景气赛(sai)道做中长(chang)期配置，新(xin)域新(xin)质方向搏业绩弹性

全(quan)景网：进一步来看，您认为接(jie)下来军工(gong)板(ban)块有哪些投(tou)资主线值得(de)关注？

陈龙：军工(gong)有很多子行业，总体上我们会分为两个大方向：

一个是偏传统的景气赛(sai)道，包(bao)括在2020—2021年间走出了较好(hao)行情的航(hang)空发动机、导(dao)弹等，都是原有的高景气赛(sai)道，这些赛(sai)道在这几年也一直(zhi)维持不错的增速(su)，虽然行业大环境(jing)不好(hao)，但(dan)这些方向上的需求总体上没有受到军改的太(tai)大影响(xiang)，所以公(gong)司业绩基本(ben)上维持相对稳定的增长(chang)。未来新(xin)订(ding)单落(luo)地，还是会带来边际(ji)的改善，但(dan)改善的幅(fu)度可能不那么高，更多的还是稳健的增长(chang)，可能维持15%—20%的增速(su)。

另一个是更有弹性的方向，我们称(cheng)之为新(xin)域新(xin)质方向，即这几年出现的新(xin)兴(xing)的赛(sai)道，如无人机、远程火箭弹、商业航(hang)天、卫星互联网等等，这些方向有一个很重要的特(te)点，就是原来没有，本(ben)质上都在经历0—1的过程。在这个过程中，这些方向可能有望复(fu)刻2020—2021年的航(hang)空业、导(dao)弹等领域的股价表现。

总体上看，我认为传统景气赛(sai)道更适(shi)合大资金做中长(chang)期配置；新(xin)域新(xin)质方向更适(shi)合搏业绩上的弹性。

航(hang)空领域关注两大方向：军品订(ding)单修复(fu)、民用大客机爬坡

全(quan)景网：在中证国防指数中，航(hang)空装备是占(zhan)比(bi)最大的行业板(ban)块。目前，军机、无人机、导(dao)弹，和远火等装备都是军贸主力之一。您认为航(hang)空装备接(jie)下来有哪些值得(de)关注的领域？

陈龙：航(hang)空领域往后看是两个大思路：首先看军品，核心是新(xin)一轮订(ding)单的落(luo)地。从去年下半年开始，市场就一直(zhi)在预期新(xin)一批订(ding)单的落(luo)地，由于军改一直(zhi)在延后，今(jin)年则到了非常关键的时间节点，因为如果今(jin)年再不落(luo)地，就会导(dao)致后续整个生产交付以及“十四五”规划任务的完成(cheng)面临一定的挑战(zhan)。目前，我们了解到的情况是订(ding)单最晚(wan)到四季度一定会落(luo)地。因为“十四五”规划任务必(bi)须在规定期限(xian)内完成(cheng)，但(dan)从去年下半年以来的军改已经耽误一些任务，现在即使(shi)恢复(fu)正轨，也意味着整个产业链要加班(ban)加点工(gong)作。所以军品方面，未来还是能维持20%左右的中高速(su)增长(chang)。

另一个大思路是从今(jin)年开始正式进入投(tou)资者(zhe)视野的民用大客机，即c919大飞机，c919于2007年立项，去年正式投(tou)入商业化运营，即东方航(hang)空第一架 c919在去年5月份投(tou)入商业化运营。今(jin)年市场关注到c919的机会，核心在于c919的交付开始放(fang)量。据新(xin)闻报道，去年大概交付了5架，今(jin)年按(an)照规划要交付30架左右，且(qie)到2027年规划的产能是能达到150架，实际(ji)交付能达到100架，这一增速(su)明显加快。实际(ji)上，航(hang)空领域军民不分，很多军工(gong)的主机厂也好(hao)，配套企业也好(hao)，会同时生产民用大飞机的部件，所以在民用大客机领域如果能达到上述目标，那么这些军工(gong)航(hang)空领域的上市公(gong)司，也大概能分享大飞机40%—50%的产值。后续随着国产化率的提升，占(zhan)比(bi)还有望进一步提升，相当于给了军工(gong)航(hang)空领域第二增长(chang)曲线，对原有军品进行补充。从这一角度来看，一些对大客机配套占(zhan)比(bi)较高的公(gong)司，今(jin)年整体的股价表现也相对不错，这意味着市场愿意给予这些公(gong)司一定的估值溢价，因为大家认为未来大客机的规模会不断扩大。当然，现在还处在0—1阶段，更多是把c919当做一个偏主题，往后会慢慢进入1—10阶段，给上市公(gong)司贡献收入、利(li)润。

总的来说，就航(hang)空板(ban)块而言，我认为短期看军品订(ding)单的修复(fu)，长(chang)期看民用大客机的爬坡。

全(quan)景网：发动机也被称(cheng)为飞机的“心脏”，具(ju)有高壁垒，高投(tou)入特(te)点，目前我国发动机的技(ji)术能力以及市场格(ge)局如何？军民融合的空间有多大？

陈龙：对于发动机，我也从军品、民品两方面谈，因为这两个方向相对独立。

军品发动机方面，2020年之前有相当一部分依赖于进口，从乌克(ke)兰(lan)、俄罗斯(si)都进口了一部分发动机，后来我国的发动机型号有所突破，军品发动机国产比(bi)例就增加了。目前，我国几个主力战(zhan)斗机机型的发动机，基本(ben)上都使(shi)用我国自主研发的发动机型号，军品发动机国产化基本(ben)上已经达到100%。我国发动机型号的突破也是近两年军工(gong)战(zhan)斗机显著放(fang)量的主要原因之一，因为原来依赖于进口会出现“卡脖子”的情况。不过，当前依然存在一个问题，我国自主研发突破的发动机型号比(bi)现有的战(zhan)斗机型号低一代。按(an)照官方标准，现在的战(zhan)斗机属于第五代，但(dan)发动机还是第四代，对于第五代发动机也研发了较长(chang)时间，但(dan)各方面技(ji)术还不成(cheng)熟。所以在军品发动机上，我们面临着大的技(ji)术型号的迭代，5代战(zhan)斗机配上5代发动机，才(cai)能发挥出最佳性能。从投(tou)资视角看，大家也认为发动机是一个好(hao)赛(sai)道，因为发动机跟(gen)战(zhan)斗机的最大区别在于发动机有生命(ming)周(zhou)期，属于半消耗品，基本(ben)上一架战(zhan)斗机在生命(ming)周(zhou)期内要换2—3次发动机，发动机的消耗会比(bi)战(zhan)斗机更高频，大家普遍(bian)认为只要发动机型号能够定型，研发费用固定，后续相关产业链的利(li)润率将有望得(de)到显著提升，因为一旦进入换发维修阶段，毛利(li)就相对稳定，且(qie)比(bi)现在的研发状态要高很多。

民品发动机方面，目前用的发动机还是进口，这也是整个大客机产能爬坡过程中最关键的一环。理论(lun)上讲，除了发动机和航(hang)电系统之外(wai)，其他(ta)环节我国都有能力做到比(bi)较完全(quan)的自主可控。当然，大家也都非常期待发动机长(chang)江1000用在c929大客机上，这两年也在做一些试飞。基于最新(xin)的情况，我个人判断，我国民用发动机要真正用于大飞机，哪怕是小批量，可能要到2026—2027年，再进一步的大范(fan)围、大批量使(shi)用，可能要更往后一些。因此，目前在投(tou)资端，大家没有考虑太(tai)多民用空间，更多还是考虑军品需求，包(bao)括相关维修业务。

国防信息化成(cheng)长(chang)性高，低轨卫星互联网系统投(tou)入或(huo)加大

全(quan)景网：军工(gong)电子是中证国防指数的第二大权重板(ban)块。在现今(jin)信息安全(quan)事件频发的复(fu)杂环境(jing)中，实现国防信息系统装备的自主可控至关重要。对标世(shi)界先进水平，我国信息化武器装备目前的竞争能力如何？之前一直(zhi)讲的国产替代、新(xin)品列装等等逻辑，在产业演进上，目前处于哪个阶段？未来是否还有新(xin)的上升机会？

陈龙：

首先，信息化武器装备方面，当战(zhan)争到达一定程度，比(bi)拼的不仅是武器装备，更重要的是背后的整套信息系统，包(bao)括战(zhan)斗指挥系统。过去2—3年，我国在国防军工(gong)“十四五”规划当中，生产了大量的武器装备，但(dan)这些武器装备都是孤立的，没有形(xing)成(cheng)联网，如果真的发生了局部战(zhan)争，在信息共享、战(zhan)争响(xiang)应方面，效率会大打折扣。信息化武器装备这方面我国和发达国家还存在较大的差(cha)距。所以在未来，军费支出或(huo)朝信息互联方向倾斜。在投(tou)资上，国防信息化领域将具(ju)备较高的成(cheng)长(chang)性。

关于国产替代，过去几年电子元器件或(huo)信息化领域的相关上市公(gong)司业绩表现不错，比(bi)整个军工(gong)大盘的业绩成(cheng)长(chang)性好(hao)，其中一个很重要的逻辑就是国产替代。就军品而言，目前国产替代已经基本(ben)实现100%，当然我们还会保留(liu)一部分的进口渠道或(huo)者(zhe)进口份额，因为进口价格(ge)有一定优势，我国自己研发的成(cheng)本(ben)更高一些，同时也要保证有足够的自产，在进口发生断供的情况下不会威胁到现有的生产链。未来，我觉得(de)更多的是依赖于武器装备的升级带来的对信息化包(bao)括电子元器件、通信系统等需求的提升。

此外(wai)，今(jin)年的军改有一个比(bi)较大的变化，信息支援(yuan)部队(dui)的层(ceng)级提高了，直(zhi)接(jie)归军委(wei)直(zhi)属。大家普遍(bian)认为，信息支援(yuan)部队(dui)的层(ceng)级被提高之后，必(bi)然要赋予更重要的使(shi)命(ming)或(huo)者(zhe)任务，而这些任务可能是在未来信息通信、军工(gong)通信的网络建设(she)中，包(bao)括和海外(wai)发达国家的电子对抗等领域，会有一些增量的需求，其中必(bi)然会带来新(xin)的行业机会。虽然电子对抗是一个全(quan)新(xin)的领域，相关上市公(gong)司也比(bi)较有限(xian)，但(dan)大家认为在这一方向上最晚(wan)到明年上半年会迎来订(ding)单的爆发，所以大家比(bi)较关注信息对抗。

最后，大家比(bi)较重视整个信息系统，是因为现在战(zhan)争的形(xing)态变了，原来更多依赖于地面的坦克(ke)、空中的战(zhan)斗机等等，但(dan)这两年战(zhan)争偏短偏快，一些低成(cheng)本(ben)的装备，比(bi)如无人机 导(dao)弹等，在战(zhan)场上使(shi)用的频率和量都非常大，且(qie)效果非常好(hao)，精准打击，成(cheng)本(ben)低廉(lian)。这样一套系统如果要进一步发挥更好(hao)的效率，那么在顶层(ceng)就需要一套卫星导(dao)航(hang)的系统，所以我国花了20年建了北斗三号系统，对一些偏远程的导(dao)弹发挥非常好(hao)的指导(dao)效果。但(dan)除了北斗之外(wai)，还需要一套低轨的卫星互联网系统，未来在这方面的投(tou)入可能也会有非常快的增长(chang)趋势。

民用星链走得(de)更靠前，军用星链核心在成(cheng)本(ben)控制

全(quan)景网：卫星互联网也是近两年市场关注的焦点。相比(bi)于马斯(si)克(ke)已经开始商用的星链，我们自己的产品目前还少部分用于一些高端手机的简单通信上。对于我们打造自己的星链，目前还有哪些技(ji)术挑战(zhan)？未来是否具(ju)有应用的需求逻辑？

陈龙：实际(ji)上，我们两年前就开始规划星链了，当时成(cheng)立了星网集团，专门(men)负责国家层(ceng)面的星链系统规划。近期大家对商业航(hang)天较为关注，其中一个重要催化就是我国会有两套星链系统，一套民用，一套军用。其中，民用的星链系统走得(de)更靠前，称(cheng)为g60星链和千帆星座，最近开始批量发射，第一批的18颗卫星已经顺利(li)进入轨道。

军用的星链系统叫gw网，由星网集团牵头，进度稍慢。因为对央企而言，还是希望在比(bi)较成(cheng)熟的时期再启动星座的布局。实际(ji)上，把一系列卫星送到预定轨道的技(ji)术本(ben)身不复(fu)杂，我国此前也已经发射了大量的高轨卫星，而gw网的核心在于成(cheng)本(ben)控制。因为星链的发射非常密集，按(an)照马斯(si)克(ke)的规划至少发3000—4000颗，如果每一次发送10颗，就要发300次以上。同样的，国内规划可能要发1万颗，那也要发数百(bai)次，所以现在我们要解决的问题就是控制成(cheng)本(ben)。为此，我们制造了更高质量的卫星，进入轨道后能用8—10年，相比(bi)之下，马斯(si)克(ke)的星链基本(ben)上是3—5年或(huo)者(zhe)2—3年，也就是说，2—3年之后就需要再发射新(xin)的卫星去替换原有的卫星，发射成(cheng)本(ben)很高。同时，我们第一批发送了18颗，未来如果技(ji)术成(cheng)熟，可能还能再增加发射卫星的数量，从而减少发射的次数，进而降低发射成(cheng)本(ben)。

从投(tou)资角度看，面对成(cheng)本(ben)端的挑战(zhan)，如果国家要控制成(cheng)本(ben)，或(huo)者(zhe)星链公(gong)司要控制成(cheng)本(ben)，就意味着要去压缩(suo)整个产业的价格(ge)，未来相关公(gong)司能否从中分享到可观的利(li)润，目前看来还有一定的挑战(zhan)；从应用角度看，我认为民用的星链更为明确，将跟(gen)地面的5g基站形(xing)成(cheng)补充，军用的核心还是构建低轨卫星互联网系统，为导(dao)弹、无人机等提供一套导(dao)引系统，与现有的北斗形(xing)成(cheng)高低轨搭配。

基于市场行情做逆向布局，将军工(gong)配置作为收益增强途径

全(quan)景网：国防军工(gong)与全(quan)球宏观政治环境(jing)紧密相关，对于普通投(tou)资者(zhe)来说，您有何配置建议(yi)？能否分享一下您的投(tou)资思路？

陈龙：从大的基本(ben)面维度来看，我认为下半年可以关注国防军工(gong)的战(zhan)略性配置机会，因为行业调整了2—3年，不管是资金面还是公(gong)司的估值，目前都处于相对底部的位置，所以现在配置具(ju)备较强的安全(quan)边际(ji)。同时，未来一旦订(ding)单顺利(li)落(luo)地，业绩弹性将较为可观，不排除会迎来估值和盈利(li)的双修复(fu)。大家一定要跳出原有的偏熊市的思维框架，或(huo)者(zhe)偏下行趋势的框架，只有跳出了这一框架，才(cai)能积极地拥抱(bao)国防军工(gong)在近期以及将来可能出现的变化，才(cai)能分享到整个板(ban)块更好(hao)的收益。

在具(ju)体的投(tou)资布局上，因为目前板(ban)块位置相对较低，大家可以保持一定的底仓配置。同时，当前不管是大盘还是行业自身，都还面临较大的波动，尤(you)其目前订(ding)单偏预期的阶段，预期的摆动会很大，大家可以基于市场行情变化做一些偏逆向的布局，比(bi)如在行情出现调整时逆势加仓。

总体上，建议(yi)大家不要在军工(gong)板(ban)块持仓太(tai)重，而是适(shi)当分散配置，把国防军工(gong)放(fang)在大组(zu)合中一个偏弹性的方向，作为一个收益增强的途径。

军工(gong)板(ban)块核心投(tou)资主线：困境(jing)反转、军民融合、独立行情、战(zhan)略配置

全(quan)景网：如果用几个关键词(ci)，总结(jie)当下国防军工(gong)板(ban)块最核心的投(tou)资主线，您会选择哪几个关键词(ci)？

陈龙：第一个是困境(jing)反转。今(jin)年对于国防军工(gong)而言，最核心的逻辑就是困境(jing)反转，过去三年是困境(jing)，今(jin)年将迎来比(bi)较大的景气度的拐点。当然，往往在反转的时间点上，股价的弹性也是非常大的。

第二个是军民融合。这也是这一轮国防军工(gong)行情跟(gen)以往最大的不同，以往是本(ben)着做军品的弹性，但(dan)往后民品的逻辑演绎，整个军工(gong)板(ban)块可能会走得(de)更加稳健、更加持久，因为民品的产能爬坡是可持续的，不像军品会有一些脉冲式的波动。

第三个是独立行情。今(jin)年已经有所体现，阶段性的军工(gong)会走出独立的行情，甚至只要大盘没有特(te)别极端的风险，国防军工(gong)就有可能走出独立的修复(fu)行情，其中主要基于其自身相对独立的基本(ben)面逻辑，跟(gen)国内宏观形(xing)势、海外(wai)宏观形(xing)势，都没有太(tai)大的关联。当然，情绪上还是会有影响(xiang)，但(dan)更多也就在情绪上，基本(ben)面上没有太(tai)多影响(xiang)，所以从底层(ceng)上决定了国防军工(gong)公(gong)司有可能走出独立的行情。

第四个是战(zhan)略配置。我认为今(jin)年堪比(bi)2020年，之后有可能会迎来国防军工(gong)比(bi)较好(hao)的投(tou)资机会，是投(tou)资者(zhe)战(zhan)略性配置的时间窗口。

本(ben)文节选自鹏华基金《需求修复(fu)在即 军工(gong)反转可期？》主题直(zhi)播，分享嘉宾为鹏华基金量化及衍生品投(tou)资部副总经理陈龙（f0140000900013），文本(ben)内容根据嘉宾观点整理。

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